【悠哉油斋】空头减仓引发短期反弹，但难有太好持续性 当前热议
作者 | 中信建投期货 研究发展部 石丽红
本报告完成时间 | 2023年06月04日
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本周油脂先抑后扬，在前半周全线破位大跌后，后半周随空头减仓出现反弹，但周线仍录得不同程度的跌幅。美国债务上限协议推进乐观，投资者削减对美联储6月加息的押注，宏观情绪的阶段性回暖带来整体商品反弹。面临欧盟生物柴油进口政策的潜在扰动，6月4号OPEC+会议的不确定性，以及美豆天气炒作窗口的开启，短期油脂空头离场意愿较强，带来盘面显著的减仓反弹，但我们预计持续性有限。大量生柴进口冲击只是欧洲菜油价格崩盘的原因之一，潜在的生柴进口政策调整难挽救菜油价格颓势；开斋节后产地棕榈油产量回升带来较强累库压力，并通过积极的近月船期销售向国内传导；国内大豆压榨随通关推进继续回升，将带来豆油供应显著增长。在油脂基本面未有起色且宏观潜在利空压制仍存的背景下，油脂价格整体上行动能依然不足。
一、欧盟生柴进口政策趋严，菜油表现相对抗跌
近期欧洲对生物柴油进口政策趋严，一定程度带来了菜油相对油脂价格的抗跌性。5月25日，欧洲植物油和蛋白饲料行业协会在一份声明中，对欧洲废油脂生物柴油（UCOME）进口激增提出了紧急调查的要求。该协会认为，大量的UCOME进口对欧洲的生物柴油及菜籽产业链造成了较大冲击，近期SME及菜油、菜籽价格的暴跌趋势无法用其他因素来解释，显示出市场行为的异常性，因而呼吁对这些进口的真实性和合法性进行审查。6月1日，欧洲废弃物生物柴油行业协会EWABA在一份公开信中表示，因中国生物柴油出口的潜在欺诈激增，欧盟部分生物柴油工厂出现停产或减产，呼吁紧急采取行动停止潜在可疑的中国生物柴油进口。
欧盟对生柴进口审查的趋严引发菜油价格反弹，因大量的UCOME进口被视为造成此前欧洲菜油报价崩塌的原因之一。由于欧洲政策允许UCOME双倍完成减排义务，欧洲市场一直是重要的废油脂生柴及其原料的重要出口目的地。欧盟统计局数据显示，2023年1-3月，欧洲进口的生物柴油超过50万吨，较去年翻了一番，其中超过一半的进口来自中国。在去年底防疫政策放开后，国内餐饮行业复苏带来废油脂供应的显著增长，一定程度对欧洲生柴市场带来了冲击。
然而，根据油世界统计，去年10月到今年4月，中国往欧洲的生物柴油出口同比增长40万吨至127万吨，但废油脂出口同比降30万吨至23万吨。整体来看，中国对欧盟的废油脂生柴及其原料供应并没有非常显著的增长，将欧洲生柴及菜籽产业链受到的冲击归咎于中国的大量出口我们认为是不严谨的。从量级上看，暂停中国的废油脂生柴及其原料进口能够给欧洲菜油带来的压力缓解程度有限。此外，目前国内UCO价格仅5000多元/吨，使用植物油来掺兑UCO并不具备性价比，欧洲针对国内生柴出口企业的欺诈指控也是无事实根据的，国内多数企业完全可以经受欧洲对原料进口真实性和合法性的审查。
欧盟对废油脂生柴及其原料进口的趋严或难拯救欧洲菜油价格的颓势，因前期的欧洲菜油报价崩塌并不单单来自大量UCO级UCOME进口的冲击，还受到能源价格弱势、欧洲能源需求疲弱以及乌克兰、澳洲大量廉价油籽涌入的影响，是多重因素共同作用的结果。今年欧洲菜籽整体长势不错，随着6月底丰产的新作菜籽进入收获，若需求仍未有太好起色，欧盟生柴进口政策趋严带来的阶段性支撑或难持续，欧洲菜油报价或继续面临下行压力，将继续为国内菜油及油脂价格带来压力。
二、马棕5月产量表现良好，棕榈油去库面临阻碍
在MPOA对马棕5月1-20日产量环比仅增9.03%的预估公布后，市场曾出现马棕复产不及预期的担忧，但随后SPPOMA爆炸性的产量预估给市场刚回暖不多的情绪泼了一瓢冷水。SPPOMA预计马棕5月1-25日产量较上月同期大增45%，这一度触发了上半周油脂走势在棕榈油引领下的崩塌，尽管SPPOMA对马棕5月全月的产量增长预估缩减至38%，但仍保持在较高水平。
虽然因样本企业覆盖不够全，SPPOMA的预估可能需要打一定折扣，但我们预计全马来西亚的棕榈油5月产量环比增20-25%至150万吨附近的难度并不高，短期继续关注UOB及MPOA的预估情况。在船运机构数据暗示马棕5月出口环比略降至不到110万吨的情况下，产量的大幅回升将带来马棕 5月15-20万吨左右的累库幅度，且随着后期产量的季节性增长，仍具进一步的累库空间，这预计将继续制约棕榈油及油脂的整体反弹动能。
值得注意的是，在开斋节后产地积极的近月船期销售下，产地累库压力开始向国内市场进行传导，预计将对国内棕榈油去库进度带来明显阻碍。当前国内6月棕榈油买船数量已经超过30万吨，若算上inhouse数量6月到港量已近40万吨，已经高于棕榈油5月35万吨左右的表观消费量，且当前棕榈油市场仍面临着现货豆棕价差大幅缩窄带来的需求抑制，到港增长及需求下滑预计将令国内棕榈油6月去库速度显著放缓。随着棕榈油产量季节性回升，国内7月棕榈油买船仍在跟进，且远月进口利润也呈现改善迹象，预计国内买船仍有进一步增长空间。
近期油脂盘面的反弹更多由空头减仓所致，是油脂空头为规避一些不确定性风险及阶段性的利好题材而主动进行的离场，难言有太好持续性。在全球经济表现低迷的背景下，OPEC+的产量政策难带来油价大幅上行的动能，油脂的生物柴油需求仍整体面临挑战。由于大量生柴进口冲击只是欧洲菜油价格崩盘的原因之一，欧盟对生柴进口政策的收紧难挽救菜油价格颓势。开斋节后产地棕榈油产量回升带来较强累库压力，并通过积极的近月船期销售向国内传导，中短期棕榈油价格承压将带来豆棕价差修复的机会。在油脂基本面整体未有起色且宏观潜在利空压制仍存的背景下，油脂价格整体上行动能依然不足，以反弹逢高沽空操作为主。
研究员：石丽红
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